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werden, sofern diese im Prospekt nicht enthalten sind. Es müsste sonst ein Nachtrag zum Prospekt erstellt werden, um die entsprechenden Angaben dort aufzunehmen[48] und sofern es sich um eine Gewinnprognose oder –schätzung handelt wäre dafür die Einholung einer Bescheinigung eines Wirtschaftsprüfers erforderlich.[49] Bis diese vorliegt wäre die Platzierung evtl. zu stoppen, woran man sieht, welche erheblichen nachteiligen Auswirkungen die Nichteinhaltung der entsprechenden Richtlinien in diesem Bereich haben kann. Aus diesem Grund gibt es in den Banken zwischen der Corporate Finance-Abteilung und Research-Abteilung auch eine sog. Chinese Wall, um zu verhindern, das Informationen, welche die Corporate Finance-Abteilung im Rahmen ihrer Erarbeitung der Equity Story erhält, zum Research gelangen.[50]

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Des Weiteren enthalten Research-Richtlinien Beschränkungen, die sich mit Blick auf das ausländische Recht ergeben. Sind im Rahmen der Roadshow Privatplatzierungen in bestimmten europäischen Staaten geplant, finden sich hierzu Informationen nach den jeweils anwendbaren Rechtsordnungen, z.B. über die Grenzen bei der Verteilung der Unternehmensanalysen, über Disclaimer, die auf den Reports anzubringen sind, etc. Durch die entsprechenden Vorgaben versuchen die Emittenten und Emissionsbanken, denkbare Haftungstatbestände nach den verschiedenen Rechtsordnungen auszuschließen.[51]

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Die Research-Richtlinien enthalten teilweise Regelungen, die sich nicht unmittelbar aus gesetzlichen Bestimmungen ergeben aber üblichen Gepflogenheiten entsprechen und die letztlich dazu dienen sollen, eine potentielle Haftung zu verhindern. Hierzu gehört etwa eine Regelung zur Begrenzung der Verteilung der Research-Reports: In personeller Hinsicht dürfen diese nur an institutionelle Investoren weitergegeben werden und in zeitlicher Hinsicht darf die Weitergabe nicht während einer bestimmten Stillhaltefrist von regelmäßig kurz vor Beginn des Angebots bis Ende der Stabilisierungsmaßnahmen erfolgen.[52] Hintergrund für die Beschränkung der Weitergabe sind letztlich Haftungserwägungen. Denn da nicht völlig klar ist, wie für Research-Berichte gehaftet wird, versuchen die Emissionsbeteiligten durch eine Begrenzung der Verteilung die Haftung rein faktisch zu begrenzen – da der Aufwand primär für institutionelle Anleger betrieben wird, sieht man letztlich keine Veranlassung dieses Dokument Privatanlegern etwa auf der Homepage zugänglich zu machen.

6. Zusätzliche Pflichten im Rahmen der Vorbereitung von Kapitalerhöhungen

a) Insiderrecht und Ad-hoc-Publizität in der Vorbereitungsphase

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      Im Rahmen der Vorbereitung von Börsengängen und Kapitalerhöhungen spielen das Insiderrecht und die Ad-hoc-Publizität nur bei Kapitalerhöhungen, nicht aber bei Börsengängen eine Rolle, denn bei Börsengängen sind die Aktien des Emittenten ja gerade noch nicht börsennotiert und damit greifen weder das Insiderrecht noch die Ad-hoc-Publizität. Als Ausnahme ist der Fall denkbar, dass ein Emittent zunächst eine Anleihe börsenhandeln lässt. In diesem Fall gelten die gleichen Grundsätze wie nachstehend für Kapitalerhöhungen dargestellt mit der Ausnahme, dass hinsichtlich der Frage, was kursrelevant ist, auf eine Kursrelevanz für die entsprechende Anleihe abzustellen ist und nicht auf die Kursrelevanz für Aktien. Dies wirkt sich in der Regel derart aus, dass weniger Umstände in den Anwendungsbereich der Insiderinformation und damit auch der Ad-hoc-Publizität fallen.

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Grundsätzlich stellt die Absicht, eine Kapitalerhöhung in nicht völlig geringfügigem Umfang durchzuführen, eine Insiderinformation i.S.v. Art. 7 MAR dar, welche die Gesellschaft nach Art. 17 MAR unverzüglich veröffentlichen muss und zwar bereits dann, wenn die Durchführung der Kapitalerhöhung überwiegend wahrscheinlich (mehr als 50 %[53]) ist. Des Weiteren ist zu beachten, dass nach der Rechtsprechung, der Causa Schremp/DaimlerChrysler[54] unter Umständen auch schon vorbereitende Maßnahmen, wie etwa die Beauftragung einer Bank oder die Einreichung eines Wertpapierprospekts bei der BaFin, Insiderinformationen sein können, da sich, je nach Fallkonstellation, ein verständiger Anleger hiervon eventuell schon in seiner Anlageentscheidung leiten lassen könnte.[55] Jedenfalls im Lichte der vorgenannten Entscheidung ist nicht zutreffend, dass erst nach Platzierung der Aktien eine Insiderinformation vorliegt.[56] Denn ein Anleger wird sich in seiner Entscheidung schon davon leiten lassen, dass das Unternehmen sich um eine Aktienplatzierung bemüht und dies anscheinend nicht für völlig aussichtslos hält (sonst würde der Emittent mit der Platzierung nicht starten).

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In der Praxis besteht demgegenüber häufig das Bedürfnis, die Veröffentlichung der Information noch so lange aufzuschieben, bis gewisse interne Vorbereitungen getroffen werden konnten (etwa Marketing-Aktivitäten, Einholung der Zustimmung des Aufsichtsrats, Prospekterstellung). Dies kann über Art. 17 Abs. 4 MAR erreicht werden. Der Emittent kann die Veröffentlichung gem. Art. 17 Abs. 7 MAR so lange verhindern, wie es dem Schutz der berechtigten Interessen der Gesellschaft dient, soweit eine Irreführung der Öffentlichkeit nicht zu befürchten und die Vertraulichkeit der Informationen gewährleistet ist.[57] Im Rahmen der Vorbereitung einer Kapitalerhöhung wird ein entsprechender Aufschubbeschluss in der Regel möglich sein, weil diese Voraussetzungen gegeben sein werden.[58] Hier sind dann vermehrt Compliance-Maßnahmen hinsichtlich schriftlicher Dokumentationspflichten, insbesondere zur Verhinderung der Irreführung der Öffentlichkeit und zur Wahrung der Vertraulichkeit zu treffen.[59] Es muss mit Datum und Uhrzeit niedergeschrieben werden, wann die Insiderinformation zuerst beim Emittenten vorgelegen hat, wann die Entscheidung über den Aufschub gefällt wurde und wann die Insiderinformation wahrscheinlich veröffentlicht wird. Überdies sind die Identitäten der Verantwortlichen niederzuschreiben, die die Entscheidung über den Start und das wahrscheinliche Ende des Aufschubes treffen, die die laufende Überwachung der Bedingungen des Aufschubs wahrnehmen, die die Entscheidung über die Veröffentlichung vornehmen und die die von der zuständigen Behörde angeforderten Informationen über den schriftlichen Aufschub und der schriftlichen Dokumentation bereitstellen. Weiterhin sind diese Informationen auch der BaFin zugänglich zu machen. Intern sollten dazu Standardzuständigkeiten zu den vorstehenden Punkten, sowie Standarddokumente und interne Leitlinien festgelegt werden. Die Gesamtverantwortung zur Einhaltung aller Pflichten liegt hier bei dem Vorstand der Gesellschaft.[60]

b) Mitteilungs- und Veröffentlichungspflichten nach dem WpHG in der Vorbereitungsphase

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Wenn sich Investoren zu einer Zeichnung im Rahmen einer Kapitalerhöhung eines im regulierten Markt börsennotierten Unternehmens verpflichten oder direkt zeichnen, stellt sich die Frage, ob hierdurch Mitteilungspflichten nach §§ 33 ff. WpHG (§§ 21 ff. WpHG a.F.) entstehen.[61] Diese Meldepflichten entstehen jedoch bei Börsengängen erst ab Zulassung der stimmberechtigten Aktien zum Handel an einem organisierten Markt.[62] Vorsicht ist hier geboten, wenn den Zeichnern zur Vereinfachung der Abwicklung bestehende Aktien geliefert werden. Es ist dann ist im Einzelfall zu prüfen, ob, bei Überschreiten der gesetzlichen Schwellenwerte, nicht doch eine entsprechende Mitteilungspflicht entsteht.[63]

      3. Teil Transaktionsbezogene Compliance › 8. Kapitel Compliance bei Börsengang und Kapitalerhöhung › II. Emissionsphase

II. Emissionsphase

1. Werbung in der Emissionsphase

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Während der Emissionsphase gelten für Werbung bei Privatplatzierungen dieselben Grundsätze wie bereits vorstehend zur Vorbereitungsphase dargestellt.[64]

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Soweit ein öffentliches Angebot zulässigerweise prospektfrei erfolgt, muss der Emittent nach § 15 Abs. 5 S. 1 WpPG (Art. 22 Abs. 5 lit. a) ProspektVO) wesentliche Informationen über sich, einschließlich Informationen, die im Verlauf

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