LITMIR.BIZ

Скачать книгу

имели место при множителе, близком к 7. Отношение цены к прибыли более изменчиво, так как оно зависит от восприятия качества бизнеса, качества менеджмента, стадии экономического цикла, средних курсов акций, колебания которых могут составить от 20 до 40 %. Тем не менее не многие будут утверждать, что множитель 12,5 слишком велик для определения платы (при отсутствии чрезвычайных отрицательных факторов) за качественную химическую компанию, которой регулярно в течение полувека удается увеличивать дивиденды.

      Расчеты с использованием этого множителя показывают, что покупатель в конце года 12 был бы готов платить за этот бизнес 215,2 млн дол. (по методу P/E) или 208,2 млн дол. (по методу EBITDA). Дисконтирование этих величин обратно к настоящему моменту дает продленную стоимость по методу № 3 (P/E) в 52,1 млн дол. и продленную стоимость по методу № 4 (EBITDA) в 50,4 млн дол. Добавление к каждой по 1,6 млн дол. дает соответственно 53,7 млн и 52,0 млн дол.

      Эти величины довольно тесно согласуются друг с другом, хотя это согласование сильно зависит от выбора коэффициента P/E. Так как я испытываю больше доверия к методу EBITDA, то предпочитаю использовать именно его, а затем в качестве проверки применяю метод P/E.

      При обоих методах совокупная стоимость почти столь же нечувствительна к выбору года оценки, как и при методе № 5, что повышает доверие к ним. Важный вывод: все методы для действующего бизнеса нечувствительны к выбору года оценки, в то время как ликвидационные методы весьма чувствительны к этому выбору!

      Заметим также, что стоимости, полученные по методам № 3 и № 4, дают результаты почти на 20 % ниже, чем те, что определяются методом растущей бессрочной ренты (см. табл. 2.4). Первый комментарий: поскольку сопоставимые методы носят интуитивный характер, а метод бессрочной ренты является математическим, успокаивает то, что результаты являются величинами, по крайней мере, одного порядка.

      Второй комментарий: разница, вероятно, значима, и ее можно объяснить следующими моментами. Математически разница объясняется высокими темпами долговременного роста в 5 %, принятыми в модели. Если бы эти темпы были 3 %, все три метода для действующего бизнеса дали бы результаты, отличающиеся друг от друга на величины в пределах 1 млн дол. Или, если подойти к проблеме с другой стороны, 12,5 – слитком малый коэффициент P/E для бизнеса, гарантированный рост которого составляет 5 %. Для психологического комфорта (риски такие, как они есть) инвесторы, которые при последнем анализе устанавливают сопоставимые множители, встраивают в модель некую «подушку безопасности» для учета неопределенности.

      Глава 3

      Факторизация риска

      Каждый отраслевой проект НИОКР предполагает отдачу. Говоря финансовым языком, отдача может быть представлена чистой приведенной стоимостью проекта в год его коммерциализации. Однако эта отдача затем постоянно снижается из-за того, что можно назвать «тремя всадниками Апокалипсиса НИОКР»: 1) временной стоимости денег; 2) риска технической

Скачать книгу